בואו לגלות את עמוד הכתבה החדש שלנו
 

אתם מחוברים לאתר דרך IP ארגוני, להתחברות דרך המינוי האישי

טרם ביצעת אימות לכתובת הדוא"ל שלך. לאימות כתובת הדואל שלך  לחצו כאן

לקרוא ללא הגבלה, רק עם מינוי דיגיטלי בהארץ  

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

מחר צפוי יום שמש? אולי כדאי לקנות קצת מניות

"כולם נופלים בפח. בכל הגילאים, בשני המינים ולא משנה כמה אתה עשיר - אצל כולם מתקיימות הטיות התנהגותיות שמפריעות להם להרוויח", אומר ד"ר איתי גלילי שחקר את תחום המימון ההתנהגותי בעבודתהדוקטורט שעשה באוניברסיטת בראילן

תגובות

הידעתם - ביום שמש אנשים קונים יותר מניות? החוקרים האמריקאים דיוויד הירשלייפר וטיילר שנווי בדקו בשנים 98-97 נתונים מ-26 בורסות בינלאומיות ומצאו כי שמש מזוהה בצורה מובהקת עם רווח יומי למניה. גם מנתונים פסיכולוגיים ואינטואיציה רגילה אפשר להסיק כי יום שמשי מתקשר עם מצב רוח טוב ואנשים עם מצב רוח טוב ייקחו סיכון גדול וירצו להשקיע.

בדומה לעמיתיו האמריקאיים, גם ד"ר איתי גלילי חוקר היבטים התנהגותיים במסחר במניות. גלילי מצא שאנשים מעריכים את העולם לפי רווח והפסד ומסווגים מניות לפי טובות ורעות. "המניה תהיה טובה או רעה בהתאם לכך שהרוויחו או הפסידו עליה. המשקיעים יגלו נטייה לחזור ולהשקיע במניה בה רשמו רווח, לעומת מניה בה הפסידו וכן החזרה למניה ה'טובה' תהיה מהירה יותר. ב-69% מהמקרים משקיעים חזרו להשקיע במניה בה הרוויחו בעבר (לאחר 90 יום) לעומת 31% שחזרו להשקיע במניה בה הפסידו (לאחר 107 יום)".

ממצאיו של גלילי מרוכזים בעבודת הדוקטורט שעשה בנושא באוניברסיטת בר אילן בהנחייתו של פרופ' מאיר אונגר. אוכלוסיית המחקר שלו היא לקוחות פרטיים אשר משקיעים במניות, סה"כ 3,282 חשבונות פרטיים. לצורך ביצוע המחקר נבנה מאגר מידע שנלקח מאחד הבנקים המסחריים הגדולים בישראל. המאגר מורכב מפעילות השקעה במניות של מאות לקוחות פרטיים (שנבחרו באופן אקראי) במשך כשלוש וחצי שנים וכולל 151 אלף פעולות של רכישה ומכירה של מניות הרשומות למסחר בבורסה של תל אביב.

ובעצם, גלילי הוכיח את מה שכבר שמענו עליו הרבה פעמים ובטח גם המשקיעים שבנו הרגישו: אנחנו נקשרים למניות שאנחנו קונים ואז השיקולים אם למכור או לקנות לרוב אינם רציונלים. "ההחלטה הכלכלית הנכונה הרי לא צריכה להיות קשורה להיסטוריה של המניה. ההמלצה אם להשקיע או לא להשקיע במניה תלויה במחיר המניה לעומת התוצאות הכספיות של החברה", אומר גלילי.

גלילי בדק אפקטים התנהגותיים להטיות בדפוסי קבלת החלטות ומצא כי משקיעים נוטים להגדיל השקעה במניה קיימת דווקא בסיטואציה של הפסד (ב-60% מהמקרים הגדלת השקעה במניה תהיה בהפסד). משקיעים גם נוטים לממש מניות ברווח מהיר ולמשוך הפסדים זמן ממושך יותר (בממוצע מניות ברווח נמכרות לאחר 80 יום ובהפסד לאחר 155 יום).

ב-10 השנים האחרונות עובד גלילי בבנק הבינלאומי ובתפקידו הנוכחי הוא מנהל את המרכז לבנקאות פרטית. הוא התחיל כאנליסט אשראי ובהמשך שינה כיוון לייעוץ השקעות. "כשמסיימים את הלימודים המפגש עם המציאות קשה. פתאום ראיתי שאין הרבה קשר בין התאוריות האקדמיות למה שקורה בפועל. מתוך עניין, התחלתי לקרוא חומר מקצועי והתגבשתי לתחום של מימון התנהגותי. התחום, שתפס תאוצה אחרי הזכייה בנובל של פרופ' דניאל כהנמן ב-2002, חודר לכל מקום".

מימון התנהגותי בוחן תיאוריות מימוניות בראייה שחלק מהשחקנים לא רציונליים. "למעשה, כל השערה שבדקתי שהבסיס שלה לא רציונלי, אלא התנהגותי, אוששה ובכל סוגי ההתנהגות שבדקתי", אומר גלילי, "ההטיות מאוד חזקות וכולם נופלים בפח".

תשואת השוק כנקודת התייחסות של משקיעים

גלילי מספר שאחת הטענות של כהנמן ופרופ' עמוס טברסקי (ז"ל), היא שלצורך קבלת החלטה פרטים מחפשים נקודת התייחסות כלשהי שתעזור להם לקבל החלטה. הם מראים שנקודת ההתייחסות כה חשובה לפרטים, עד כדי כך שהפרטים בוחרים לעתים להתעלם מכך שנקודת ההתייחסות יכולה להיות לא רלוונטית לחלוטין. את תהליך מציאת נקודת ההתייחסות מכנים כהנמן וטברסקי - Anchoring (עוגן).

בניסוי שערכו כהנמן וטברסקי הם ביקשו מנבדקים להעריך את שיעור תושבי ארה"ב שהינם יוצאי אפריקה. הנבדקים התבקשו לתת את תשובותיהם המספריות ביחס למספר שיצא מגלגל מזל שבו מספרים בין 1 ל-100. כל נבדק היה צריך לומר האם שיעור תושבי ארה"ב שהינם תושבי אפריקה הוא גבוה, שווה או נמוך למספר שיראה גלגל המזל.

באופן מדהים הניסוי מגלה כי תשובת הנבדקים הושפעה מהמספר שיצא בגלגל המזל. בקבוצה אחת בגלגל המזל נבחר המספר 10 והקבוצה ניחשה שממוצע האפריקאים בארה"ב הוא כ-25%. בקבוצה השנייה הגלגל הראה 65 והקבוצה ניחשה שממוצע האפריקאים בארה"ב הוא כ-45%. מחקר זה הראה לראשונה, עד כמה פרטים מושפעים מנקודת התייחסות לצורך קבלת החלטה. תופעת העוגן אוששה במחקרים נוספים.

כשמדברים על שוק ההון, רוב המחקרים מתייחסים אל נקודת הרכישה (המחיר בו רכשנו את המניות) כנקודת ההתייחסות של המשקיעים. אבל כהנמן טוען שייתכן ופרטים נוהגים לקבל החלטות בהתבסס על יותר מנקודת התייחסות אחת. מצב יכול להחשב כרווח או הפסד, תלוי בנקודת ההתייחסות. כך למשל נותן טברסקי דוגמה לעובד אשר מצפה להעלאת שכר ב-5,000 דולר ובפועל קיבל תוספת של 3,000 דולר בלבד. העובד במצב של 'רגשות מעורבים' - במידה ונקודת ההתייחסות הינה למצב לפני העלאה במשכורת אזי המצב הוא של רווח. מאידך, אם נקודת ההתייחסות הנה העלאה צפויה של 5,000 דולר אזי מדובר על מצב של הפסד.

על בסיס זה, בדק גלילי ומצא שיש למשקיעים נקודת התייחסות נוספת על נקודת הרכישה והיא תשואת השוק. "אם הרווח של המניה שקניתי יותר גבוה מהתשואה של השוק אני אתאהב יותר במניה וסיכוי טוב יותר שאחזור לקנות. אם הרווחתי אבל פחות מהשוק, גם האמוציה יורדת".

מנהלי תיקים משיגים את התשואה הגרועה ביותר

גלילי בדק הבדלים בין אוכלוסיות משקיעים שונות כשהחשיבות המעשית היא בייעוץ השקעות. אם נדע מהן ההטיות ההתנהגותיות של נשים, גברים, צעירים, מבוגרים, עשירים, גם נדע יותר טוב איך לייעץ להם.

ואלה המסקנות: בכל הגילאים, בשני המינים ולא משנה כמה אתה עשיר - אצל כולם מתקיימות הטיות התנהגותיות. בעולם של רווחים, כל המשקיעים ממהרים למכור ברווח מהר מדי כשהתופעה בולטת בקרב צעירים. אצל צעירים המסחר יותר אינטנסיווי ממבוגרים, בקרב גברים המסחר יותר אינטנסיווי מנשים ובקרב עשירים המסחר פחות אינטנסיווי מאשר מי שפחות עשיר.

ומי משיג תשואה גבוהה יותר? מבוגרים משקיעים לתקופות זמן ארוכות יותר מאשר צעירים ולכן גם התשואות שהם משיגים טובות יותר - את התשואה הגבוהה ביותר משיגים משקיעים בחתך גיל 65-46. לגברים תשואה גבוהה יותר בממוצע מאשר לנשים (אך בהפרש קטן של פחות מ-1%). נשים יותר שונאות סיכון מגברים. התשואה הממוצעת גבוהה יותר בקרב לקוחות בעלי עושר פיננסי גדול.

כשהשווה גלילי בין תשואות של משקיע פרטי, משקיע שמייעצים לו ומשקיע שמנהלים לו את תיק ההשקעות הוא גילה נתונים די מפתיעים. התשואה הממוצעת בסיבובי השקעה של משקיעים מיועצים הינה הגבוהה ביותר (4.5%), לאחר מכן משקיעים עצמאיים (1.4%) ולבסוף משקיעים מנוהלים (1.6%-). ההבדלים בין כל סוגי המשקיעים נמצאו מובהקים. בעולם של רווח, מצא גלילי שמנהל תיקים השיג תוצאה פחות טובה (18.8%) מאשר משקיע פרטי (22.4%) או מיועץ (21.1%).

התוצאות אולי מפתיעות כי הרי מי שמייעץ לנו איך להשקיע ומי שמנהל לנו את התיק הוא בעל אותה הכשרה ואותה תעודה. אז למה מייעץ עושה עבודה טובה יותר ממנהל? "ההסבר התנהגותי", אומר גלילי. "מנהל תיקים חייב על פי חוק לשלוח ללקוחות דו"ח תשואה כדי שהלקוח ידע מה הוא עושה. מבחינה פסיכולוגית, הוא צריך להראות ללקוח שהוא מרוויח ולכן הוא מממש יותר מהר. יש עליו לחץ להראות למשקיעים שהשקיע במניות טובות ולכן הוא משלם מחיר אלטרנטיווי על קוצר הראייה".

"אנשים משקיעים יותר מדי במדינה בה הם גרים"

גלילי נחשף לתופעות התנהגותיות אצל משקיעים גם בעבודתו במחלקת הבנקאות הפרטית. כך למשל, את אפקט ה-Home Bias (אנשים משקיעים במניות מוכרות ובשוק המקומי שלהם) הוא רואה בצורה בולטת ומנסה להילחם בזה. "אנשים יקנו מניות של בזק ולא של בריטיש טלקום גם אם השנייה היא השקעה יותר מוצלחת. הם ישקיעו יותר מדי במדינה בה הם יושבים. אני מנסה לשחרר אותם מההטיה הזאת, כשההמלצה שלי היא להעביר חלק גדול מההשקעה לחו"ל וכך לפזר השקעות".

"אנשים גם מקובעים למטבעות וקשה להזיז אותם מזה. כך למשל, מתעשרי ההיי-טק שקיבלו דולרים, השאירו את כל הכסף בדולר והפסידו מכך לא מעט. מאוד קשה להעביר אנשים חשיבה", אומר גלילי. "אני יכול לנסות ולשכנע לקוחות להשקיע באג"ח של מקסיקו שנותן ריבית של 9% לשנה לעומת מק"מ שנותן ריבית של 4% וסביר שהם לא ישקיעו. למרות שמקסיקו היא מדינה ש-70% מהיצוא שלה הוא לארה"ב ואין כאן סיכון מיוחד. המשקיעים מתייחסים לעולם החיצוני כאילו הם לא יודעים מה קורה שם ויש להם גם הרבה סטיגמות".

גם בהטייה הפסיכולוגית שמביאה אנשים להתכחש לפרויקטים כושלים מנסה גלילי להילחם. "כשאני רואה שאנשים מתאהבים במניות שקנו או שקונים מניות אחרי שכבר הפסידו מרכישה של אותן מניות כחלק מתהליך מסוים של הכחשה, אני אנסה לשכנע אותם שלא לעשות את זה. ההשלכה על תיק ההשקעות יכולה להיות דרמטית כי אם אנשים מוכרים מהר יחסית כשהם מרוויחים ולא מוכרים כשהם מפסידים, מהר גם יתעוות תיק ההשקעות ותוך זמן קצר יתמלא במניות עם הפסדים".

סיכויי ההצלחה של ספקולנטים

העצה ששווה מיליונים קרסה מול טיעונים חסרי היגיון

בעשר שנות עבודתו בבנק הבינלאומי נתקל גלילי בלא מעט תופעות התנהגותיות של משקיעים שפועלים בניגוד להגיון.

הם לא מפזרים סיכון, לא חותכים הפסדים בזמן ומשקיעים רק קרוב לבית. אבל המקרה שנחשף אליו ב-2000 אולי מסמן בצורה הכי מוחשית איך בשנות הבועה העליזות לא היה הרבה קשר בין ההתנהלות הפיננסית של משקיעים לבין החלטות רציונליות.

"לפני חמש שנים נשלחתי לייעץ לעובדי חברה ישראלית שנקנתה על ידי חברה אמריקאית. העובדים היו צפויים לקבל עשרות מיליוני דולרים במניות של החברה האמריקאית והם ביקשו ממני לייעץ להם מה לעשות עם הכסף. "ההמלצה שלי היתה קודם למכור את המניות ואחר כך להחליט במה להשקיע. אני בנקאי והנחת הבסיס שלי היא שרוב האנשים שונאי סיכון ולכן צריך לפזר את ההשקעות. אין שום היגיון בלהישאר עם עשרות מיליונים במניה אחת, גם אם המניה הוכיחה את עצמה לפני כן ועלתה הרבה".

גלילי מספר שהוא ויועצת ההשקעות שנלוותה אליו היו בהלם מהתגובות. "התשובה שקיבלנו היתה סטנדרטית. מדובר בחברה מבוססת ומצליחה ולכן השווי של המניות עוד יעלה. באותם ימים עליזים זאת היתה משימה בלתי אפשרית לשכנע אנשים למכור מניות גם אחרי שהמניות הגיעו לשווי לא ריאלי".

ומה היה בסוף? "לא הצלחתי לשכנע את העובדים למכור מניות והמניה קרסה תוך זמן קצר בלא פחות מ-95%. זה היה ממש כאב לב. אני לא חושב שייצא לי בעתיד לתת שוב עצה ששוה עשרות מיליוני דולרים".

פקעת של פרח במחיר של בית עם גינה

אולי הבועה הפיננסית המוכרת ביותר היא בועת האינטרנט שהתפוצצה ב-2000. אבל איתי גלילי מזכיר שבועות פיננסיות היו גם לפני מאות שנים ומספר על הבועה הפיננסית הראשונה שתועדה בהיסטוריה.

"ב-1593 הגיעה פקעת של פרח הצבעוני (Tulip) להולנד. באותה תקופה נוצר בהולנד מעמד ביניים שגם חיפש סמל סטטוס ומצא זאת בדמות פקעת של צבעוני שהיה לה צורה של פסיפס. כך הצבעוני התחיל להיסחר. אנשים קנו, מכרו ועשו עסקות עתידיות לקראת פריחת הצבעוני. המחיר טיפס והגיע ב-1637 לשיא לפיו מחיר של פקעת אחת של צבעוני היתה שווה למחיר של בית עם גינה באמסטרדם".

הפעילות האינטנסיווית במסחר בצבעונים הובילה לעליית מחירים מסחררת ולכניסה מאסיווית של משקיעים למסחר. הבועה הפיננסית שנוצרה והציפייה להמשך עליות מחירי הצבעוני משכה אנשים לרכוש צבעונים במטרה למכור אותם ברווח. היו שמכרו את ביתם כדי להשיג אשראי למימון עסקות. כרכרות נמכרו תמורת צבעוני אחד. איש אינו יודע כיצד התפוצצה הבועה, אך בסוף התהליך קרסה הכלכלה של הולנד ולא התאוששה אלא כמה עשרות שנים לאחר מכן.

הדוגמה שמביא גלילי מראה לנו שהטבע האנושי לא מוגבל בפנטזיות. "אחרי שמבינים לאיזה אבסורד אפשר להגיע, אפשר גם להבין את בועת האינטרנט", אומר גלילי ומוסיף כי הידע יכול לתת כלים להבין טוב יותר את המציאות ואז אולי גם להיזהר בבועה הבאה.



איתי גלילי. "צריך קודם לחשוב אם בכלל כדאי לקנות מניות. הדיון אמור להיות ברמת המקרו של השוק"



תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר הארץ

סדר את התגובות

כתבות שאולי פספסתם

*#
בואו לגלות את עמוד הכתבה החדש שלנו