בואו לגלות את עמוד הכתבה החדש שלנו
 

טרם ביצעת אימות לכתובת הדוא"ל שלך. לאימות כתובת הדואל שלך  לחצו כאן

לקרוא ללא הגבלה, רק עם מינוי דיגיטלי בהארץ  

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

מנהל קרנות האג"ח המנצח: אלטשולר שחם

בית ההשקעות אלטשולר שחם ניצח בדירוג קרנות הנאמנות המתמחות באיגרות חוב - זו השנה הרביעית ברציפות. הדירוג נערך בשיתוף עם חברת AlphaBeta של קובי שמר ?

תגובות

>> בית ההשקעות אלטשולר שחם, שבשליטת גילעד אלטשולר וקלמן שחם, נהפך בשנים האחרונות למנהל קרנות הנאמנות המתמחות באג"ח הטוב בישראל. אלטשולר שחם זכה בתואר בצדק רב לאחר שעמד בראש דירוג קרנות האג"ח של TheMarker במשך ארבע שנים ברציפות - מ-2007 עד 2010.

בכך פתח אלטשולר שחם פער משמעותי ממנהלי קרנות אג"ח אחרים. דירוג קרנות הנאמנות האג"חיות של TheMarker ל-2010, כמו הדירוגים הקודמים, התבצע על ידי AlphaBeta של קובי שמר.

אלטשולר שחם הציג את הביצועים הטובים ביותר בקרנות האג"ח בשלוש השנים האחרונות, בחמש השנים האחרונות ובשמונה השנים האחרונות. וכבש בקלות את המקום הראשון בדירוג TheMarker ל-2010. בזכות ביצועיו המצטברים הוא מוביל בפער ענק על המנהל המדורג אחריו בדירוג הסופי, הראל-פיא.

ישנו מנהל נוסף שהתבלט בניהול קרנות האג"ח שלו, אך הוא לא נכלל בדירוג הסופי מכיוון שהוא לא היה קיים לפני שמונה שנים. מדובר בילין-לפידות, שהציג ביצועים מעט יותר טובים מאלה של אלטשולר שחם בחמש השנים האחרונות, וביצועים מעט פחות טובים בשלוש השנים האחרונות. אם שניהם ישמרו על רמת הביצועים הנוכחית, בעוד שנתיים הם עשויים להתחרות ביניהם על המקום הראשון בדירוג המסכם.

הביצועים של אלטשולר שחם מרשימים במיוחד בהתחשב בכך שדירוג קרנות הנאמנות של TheMarker בוחן פרמטרים רבים. הוא משתרע על פני שלוש תקופות זמן (שלוש שנים, חמש שנים ושמונה שנים); משקלל את התשואה ואת הסיכון יחדיו; מתמקד בהשגת תשואה עודפת (הנבת רווח גבוה יותר משהניב שוק האג"ח); והוא בוצע בתקופות מבחן קשות וסוערות, עם גאות חזקה (2006-2007), משבר עמוק (2008) והתאוששות מרשימה ומפתיעה (2009-2010).

אלטשולר שחם הצליח להציג ביצועים טובים יותר משוק האג"ח, במונחי תשואה וסיכון, בשלוש השנים האחרונות. אחריו חזרו על ההישג הזה גם ילין לפידות, אקסלנס ומיטב. עם זאת, בטווחי זמן ארוכים יותר - חמש ושמונה שנים - כל המנהלים כבר מפגרים אחר מדדי השוק.

עם זאת, הביצועים של אלטשולר שחם נפלו מביצועי שוק האג"ח רק מכיוון שהסיכון בקרנות האג"ח שלו היה גבוה בהרבה מהסיכון בשוק האג"ח. ההפסדים המירביים שקרנותיו רשמו בעת המפולת היו גבוהים מההפסדים שרשמו מדדי שוק האג"ח. לעומת זאת, בכל הקשור לתשואה בלבד, אלטשולר שחם הצליח להשיג את השוק בכל הטווחים - שלוש, חמש ושמונה שנים. זהו מנהל הקרנות היחיד שמחזיק בהישג הזה.

דירוג TheMarker אינו מציג את תשואת שוק האג"ח בפועל, אלא את בניכוי 0.4% בשנה. בכך מנסה הדירוג להעמיס מעין דמי ניהול על ביצועי השוק - כמענה לטענה רווחת של מנהלי הקרנות כי אין זה הוגן להשוות אותם לשוק מכיוון שהם גובים דמי ניהול.

זוהי הנחה שאפשר להתווכח עליה. בפועל ניתן כיום לקנות את רוב מדדי שוק האג"ח תמורת דמי ניהול נמוכים עד אפסיים באמצעות קרנות אינדקס ותעודות סל. למרות ההנחה השמרנית שאימצנו, אין בישראל מנהל קרנות, פרט לאלטשולר שחם, שהצליח להשיג את תשואת השוק בניכוי דמי הניהול. זהו ממצא מטריד.

ניתן להבחין כי בממוצע מנהלי הקרנות מניבים תשואה עודפת (אלפא) שלילית 0.8%-1%, כך שבממוצע הם מפגרים אחר תשואות השוק בשיעור זה - לאחר ניכוי של 0.4% מתשואות השוק. במלים אחרות, הפיגור האמיתי שלהם אחר מדדי השוק הוא של 1.2%-1.4%.

במקביל, דמי הניהול הממוצעים הם כ-1.46%. מכאן עולה שכמעט כל הפיגור של המנהלים אחר השוק מקורו בדמי הניהול, וכי הדרך הטובה ביותר שבה יוכלו לשפר את הביצועים ולהפוך את עצמם להרבה יותר אטרקטיביים להשקעה היא הפחתת דמי הניהול.

עוד נקודה חשובה היא הסיכון. המפולת הקשה של 2008 חשפה עד כמה לא נכון לבחון קרנות נאמנות רק על סמך התשואות שלהן. חייבים לבחון גם את רמת הסיכון שבה הן פועלות. לצערנו, המסר הזה עדיין לא הוטמע מספיק - לא אצל מנהלי הקרנות ולא אצל המשקיעים. שני הצדדים כאחד ממשיכים להיות ממוקדים בעיקר בהנבת תשואות גבוהות, מה שבא על חשבון רמות סיכון גבוהות מדי.

בממוצע, מדדי השוק רשמו בשמונה השנים האחרונות הפסד שנתי מירבי של 4.3%. לעומת זאת, ההפסד הממוצע של מנהלי הקרנות היה פי שניים וחצי מכך - 10.4%. בין אלה היו גם מנהלי קרנות, כמו אנליסט, שהיו להם תקופות של 12 חודשים שבהן נרשם הפסד שנתי של 20%-25%. וזאת, נזכיר, בקרנות אג"ח, שאמורות להיות סולידיות.

המפולת של 2008 המחישה עד כמה חשוב להתחשב במדדי הסיכון בבחירת מנהל הקרנות, אבל הגאות בשנתיים שחלפו מחקה מתודעת המנהלים והמשקיעים את הלקח הזה.

אף שלא מעט מנהלים התהדרו בתשואות גבוהות שהניבו בשנתיים האחרונות, מרביתם דורגו אצלנו בדירוג נמוך בלבד בשל הסיכון הגבוה. הבחינה המשולבת של סיכון עם סיכוי, בצירוף ההסתכלות על טווחי זמן ארוכים יחסית, היא הכלי היחיד שמאפשר לחשוף את האמת על טיב הביצועים של מנהלי הקרנות בישראל.

אין ספק שהתרבות שמתמקדת בתשואה - ולא בתשואה מנוכת סיכון - היא בעוכרי המשקיע הישראלי. טוב יעשה המשקיע הישראלי, אם יבחר את ההשקעות שלו בהתאם לכלים שמשקללים את ביצועי הקרנות (בניכוי מדדי השוק) עם הסיכון שבו הושגו.

המנהל שדורג שני הוא הראל פיא. זאת, לאחר שניטרלנו את ילין לפידות בגלל היסטוריה קצרה מדי. הראל פיא דורג שני בדירוג לשמונה שנים ושלישי בדירוג לחמש שנים. בדירוג של שלוש השנים האחרונות הוא כבר לא הצליח להתבלט. היו אלה בעיקר הביצועים לפני כשמונה שנים שהקנו לו את המקום השני בדירוג - וזאת בפיגור גדול אחר אלטשולר שחם.

בתחתית הדירוג מקרטע עדיין אנליסט, שבעבר נהנה מתדמית טובה ומביצועים מצוינים. העבר המפואר של אנליסט מקבל ביטוי בעיקר בדמי הניהול הגבוהים שהחברה גובה, 1.7% בשנה - גבוהים בהרבה מדמי הניהול של המנהל הזול ביותר, אי.בי.אי, שגובה 1%.1. אלטשולר שחם גובה 1.5%. ביטחון היתר של אנליסט ביכולתו לגבות דמי ניהול גבוהים הוא בעוכריו.

הצירוף של דמי ניהול מופרזים וביצועים ירודים דירדר את אנליסט למקום האחרון ברשימה. התשואה של אנליסט היא נמוכה, ולא פחות חשוב - הסיכון שבו הושגה הוא עצום. קרנות האג"ח של אנליסט רשמו הפסדים מירביים גבוהים - כמעט פי ארבעה מהפסדי שוק האג"ח.

תרגיל הסחה מנייתי

כפי שציינו, דמי הניהול הממוצעים בקרנות האג"ח הישראליות הם 1.4%. בעולם, דמי הניהול בקרנות אג"ח הם 0.2%-0.3% בלבד. המשמעות של דמי הניהול הגבוהים היא שכחמישית מהרווח בקרנות האג"ח זורמת לכיסי המנהלים. המשקיעים בקרנות נותרים רק עם 80% מהרווח. במונחים כספיים מדובר ברווח של 900 מיליון שקל בשנה שזורם לכיסי מנהלי קרנות האג"ח. אלה רווחים שבאים על חשבון העמיתים.

דמי הניהול הגבוהים ביחס לעולם נובעים בחלקם מהעובדה שקרנות האג"ח בישראל הן קרנות מסובכות, שמערבות סוגי אג"ח שונים, ושכמעט בכולן יש מרכיב של מניות. בכך מנסים מנהלי הקרנות לבדל את עצמם ולהפוך לאטרקטיביים יותר, אבל בפועל הם פשוט הפכו את עצמם למסוכנים יותר להשקעה - סיכון שנחשף רק בעתות מצוקה.

הערבוב של קרנות האג"ח בישראל נעשה משיקולים שיווקיים של מנהלי הקרנות: קל יותר לפתות את הציבור להשקיע בקרנות אג"ח כשאלה רושמות עליות חדות. אלא שחלק ניכר מהעליות האלה נובע ממרכיב המניות הכלול בהן. זהו גימיק שיווקי, אבל הוא גורם לבלבול אצל ציבור המשקיעים, שסבור שהוא קונה מוצר פיננסי סולידי (קרן אג"ח), כשבפועל הוא מסוכן בהרבה מכפי שהוא נראה (קרן אג"ח עם רכיב גבוה של מניות).

תרגיל ההסחה הזה נחשף במפולת הקשה של סוף 2008, כשחלק מקרנות האג"ח קרסו. בדרך נפגעו ציבור המשקיעים וגם המוניטין של תעשיית הקרנות. הגיע זמן שישראל תיישר קו עם שאר העולם, ושקרנות האג"ח הנסחרות בה יהיו פשוטות וטהורות, בלי תבלינים מסוכנים נוספים.



גילעד אלטשולר (מימין) וקלמן שחם



תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר הארץ

סדר את התגובות
*#
בואו לגלות את עמוד הכתבה החדש שלנו