מירב ארלוזורוב
מירב ארלוזורוב

א. הסיסמה הלוהטת בקרב המשקיעים המתוחכמים בשוק ההון היא פער התשואות בין המלווים קצרי המועד (מק"מים) לאג"ח השקליות מסוג גילון, הנושאות ריבית משתנה. השינוי בריבית נעשה אחת לשלושה חודשים, לפי תשואות המק"ם. הגילון הוא אם כן מכשיר מורכב, אך העיקרון המרכזי הוא שהגילון אמור להיסחר בתשואות הצמודות לאלו של המק"ם. בפועל הוא נסחר כיום בתשואות הגבוהות בכ-2% מאלו של המק"ם.

בשוק ההון מתייחסים לפער הזה כאל ארביטראז' - רווח מובטח. מכירת מק"מים בחסר וקניית גילונים כנגדם תניב, לדברי המשקיעים המתוחכמים, רווח ודאי. התיאוריה הכלכלית גורסת שרווח ודאי לא יכול להתקיים בשוק משוכלל, כי שמשקיעים מתוחכמים יזהו אותו וינצלו זאת עד תום. אך בשוק הגילונים הרווח הוודאי אינו נעלם, אלא הולך וגדל. פער התשואות בין הגילון למק"ם רק התרחב באחרונה.

כמעט כל השחקנים הגדולים בשוק - קופות גמל, חברות ביטוח, וגם חשבונות ההון העצמי של הבנקים - זיהו את פוטנציאל הרווח וקנו כמויות גדולות של גילונים. בשלושת החודשים האחרונים הסבו להם הרכישות הפסדים גדולים. מאחר שההפסד צריך להיות מוחזר לקונים - הפער בין תשואת המק"ם לגילון חייב להיסגר לאורך זמן - הוא לא אמור להשפיע על שיקולי הקנייה, בוודאי שלא כשמדובר בגופים גדולים ומתוחכמים, המכירים את שוק ההון על בוריו. ואולם בפועל הפער משפיע, ומרבית המשקיעים המתוחכמים פשוט "חטפו פיק ברכיים". די להם בהפסדים שספגו עד כה בגילונים, אין להם כוונה להסתכן בהפסדים נוספים - גם זמניים.

ב. המפולת באג"ח פסחה על המק"מים, שתשואותיהם כמעט לא עלו ונותרו צמודות לריבית בנק ישראל, בשעה ששאר האג"ח השקליות נסחרות בתשואות הגבוהות ב-3%-2% ממנה.

לפי ההיגיון הכלכלי, כשנפתח פער מחירים בין שני נכסים תחליפיים, הוא חייב להיסגר. במקרה של המק"מים, הדבר הזה לא קרה. אפשר רק לתהות האם הדבר קשור לפטור ממס שממנו ייהנו המק"מים גם לאחר החלת הרפורמה במס, או שמא הדבר נובע מהגיוסים הגדולים שהיו באחרונה בקרנות השקליות הפטורות ממס. שני ההסברים - העדפה מצד הציבור לנכסים פטורים ממס, או קיומם של קונים חזקים, בדמות הקרנות החדשות, ה"שומרים" על מחירי המק"מים - אינם עולים בקנה אחד עם היגיון כלכלי, ומעוררים תהיות לגבי המשך היציבות של המק"מים.

ג. התנודות החדות במסחר באג"ח השקליות עוררו שוב את השמועות על קשר בין שוק האג"ח השקלי לשוק המט"ח. לפי השמועות, ספקולנטים משוק המט"ח קונים/מוכרים אג"ח שקליות, כדי שהבהלה בשוק האג"ח תחלחל לשוק המט"ח. לפני שלושה חודשים היו בשוק שמועות על השפעה שנעשתה בכיוון ההפוך. לפי אותן שמועות, גופים מוסדיים גדולים גרמו לפיחות בשער השקל במסחר במט"ח, במטרה להוזיל את מחירי האג"ח השקליות שאותן רצו לקנות.

ספק אם יש בשמועות הללו ממש, אך עצם קיומן מעיד על הקשר ההדוק בין שני השווקים - הקשר בין שער השקל לבין הריבית במשק. הן מעידות גם על רדידות המסחר בישראל, כך שגם השווקים הסחירים ביותר - המסחר בשקל/דולר והמסחר באג"ח השקליות - חשופים למניפולציות.

תגובות

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר הארץ